Physisch, optimiert oder synthetisch: wie ETFs ihren Index wirklich abbilden
Zwei ETFs auf denselben Index können völlig unterschiedlich gebaut sein: Der eine hält jede einzelne Aktie, der andere hält einen Korb fremder Wertpapiere und tauscht dessen Ertrag gegen den Indexertrag. Beide liefern dieselbe Rendite – aber nicht dasselbe Risikoprofil. Dieser Beitrag erklärt, was die Unterschiede praktisch bedeuten.
Die drei Methoden
Alle drei verfolgen dasselbe Ziel – die Indexrendite möglichst genau zu liefern – und unterscheiden sich darin, wie sie es erreichen.
| Methode | Wie sie funktioniert | Typischer Einsatz |
|---|---|---|
| Vollreplikation | hält alle Indextitel in Indexgewichtung | liquide Indizes mit überschaubarer Titelzahl |
| Optimiertes Sampling | hält eine repräsentative Auswahl der Titel | sehr breite Indizes mit vielen illiquiden Werten |
| Synthetische Replikation | Trägerportfolio plus Tauschgeschäft (Swap) | schwer zugängliche Märkte, Rohstoffindizes |
Vollreplikation: der einfache Fall
Der Fonds kauft jede Aktie des Index in der richtigen Gewichtung und passt das Portfolio bei Indexänderungen an. Was im Fonds liegt, entspricht dem, was im Index steht – nachlesbar in der täglich veröffentlichten Bestandsliste.
Der Nachteil sind die Kosten der Anpassung: Bei jeder Indexänderung muss gehandelt werden, und bei Indizes mit sehr vielen oder sehr kleinen Titeln wird das teuer. Deshalb ist Vollreplikation vor allem bei großen, liquiden Indizes verbreitet.
Für die meisten Anlegerinnen und Anleger ist sie die naheliegende Wahl: nachvollziehbar, ohne zusätzliche Gegenpartei, und bei breiten Weltindizes weit verbreitet.
Sampling: die pragmatische Mitte
Bei sehr breiten Indizes mit mehreren tausend Titeln würde die vollständige Nachbildung mehr Transaktionskosten verursachen als sie an Genauigkeit bringt. Optimiertes Sampling wählt deshalb eine Teilmenge, die das Risiko- und Ertragsprofil des Index möglichst genau nachbildet.
Die großen, marktbestimmenden Titel sind dabei praktisch immer enthalten; ausgelassen werden vor allem sehr kleine Positionen, deren Wegfall die Rendite kaum beeinflusst. Die Abweichung vom Index – der Tracking Error – ist dadurch etwas höher als bei Vollreplikation.
Erkennbar ist die Methode am Factsheet, das die Zahl der gehaltenen Positionen nennt. Weicht sie deutlich von der Titelzahl des Index ab, liegt Sampling vor.
Synthetisch: was ein Swap wirklich ist
Ein synthetischer ETF hält ein Trägerportfolio aus liquiden Wertpapieren, die mit dem Index nichts zu tun haben müssen. Parallel schließt er mit einer Bank ein Tauschgeschäft: Die Bank liefert die Indexrendite, der Fonds liefert die Rendite des Trägerportfolios.
Das Risiko liegt darin, dass die Gegenpartei ausfällt, bevor sie geliefert hat. Genau dafür setzt das europäische Fondsrecht eine Grenze: Das Ausfallrisiko gegenüber einer einzelnen Gegenpartei darf 10 Prozent des Fondsvermögens nicht überschreiten. In der Praxis wird der Swap häufig täglich ausgeglichen oder besichert, sodass die tatsächliche Größenordnung deutlich darunter liegt.
Wo synthetische Konstruktionen ihre Stärke haben: bei Märkten, die physisch schwer oder teuer zugänglich sind, und bei Indizes auf Rohstoffe, die sich physisch gar nicht halten lassen. Dort liefern sie regelmäßig die genauere Abbildung.
Wertpapierleihe: der Ertrag mit Nebenwirkung
Viele physisch replizierende ETFs verleihen Teile ihres Bestands an andere Marktteilnehmer, meist an Leerverkäufer. Dafür erhalten sie eine Leihgebühr, die häufig einen Teil der Fondskosten ausgleicht – ein Grund, warum die Tracking-Differenz mancher ETFs niedriger ausfällt als die TER.
Im Gegenzug entsteht das Risiko, dass der Entleiher die Papiere nicht zurückgibt. Fonds verlangen dafür Sicherheiten, häufig mit einem Aufschlag über dem Leihwert, und begrenzen den verliehenen Anteil.
Im Jahresbericht des Fonds steht, wie viel im Durchschnitt verliehen wurde, welche Sicherheiten akzeptiert werden und wie die Erträge zwischen Fonds und Verwaltungsgesellschaft aufgeteilt werden. Wer das Thema ernst nimmt, findet die Antwort dort – nicht im Factsheet.
ETF, ETC, ETN: der Unterschied, der zählt
Ein ETF ist ein Investmentfonds, sein Vermögen ist Sondervermögen. Bei einer Insolvenz der Fondsgesellschaft fällt es nicht in die Insolvenzmasse und bleibt Eigentum der Anleger – unabhängig von der Replikationsmethode.
ETC (Exchange Traded Commodities) und ETN (Exchange Traded Notes) sind dagegen Schuldverschreibungen. Es gibt kein Sondervermögen; bei Insolvenz des Emittenten sind Sie Gläubiger und stehen in der Insolvenzmasse. Viele ETCs auf Edelmetalle sind physisch besichert, was das Risiko erheblich reduziert – rechtlich bleiben sie aber Schuldverschreibungen.
Praktisch heißt das: Die Diskussion über Swap-Risiken bei ETFs betrifft einen auf 10 Prozent begrenzten Teil des Fondsvermögens. Bei einem unbesicherten ETN betrifft sie 100 Prozent.
Was davon für die Auswahl zählt
Für einen breiten Weltindex ist die Replikationsmethode kein entscheidendes Auswahlkriterium – Tracking-Differenz, Fondsvolumen, Domizil und Kosten wiegen schwerer. Beide Methoden liefern bei solchen Indizes in der Praxis vergleichbare Ergebnisse.
Relevanter wird die Frage bei speziellen Märkten: Für Schwellenländer, einzelne Auslandsmärkte mit Kapitalverkehrsbeschränkungen oder Rohstoffindizes kann die synthetische Variante die genauere und günstigere sein.
Und wer sich mit Swaps grundsätzlich nicht wohlfühlt, wählt einen physisch replizierenden ETF – sollte dann aber im Jahresbericht nachsehen, wie viel Wertpapierleihe dort betrieben wird. Konsequent ist beides, uninformiert keines von beiden.